創業板的并購是打造和完善產業鏈的并購，是提升核心技術的并購，而不能是單純買利潤的并購，要圍繞主業建立更高競爭門檻。良好的投資者關系越來越重要，為一時多募點兒錢，失去市場誠信，未免得不償失。市值增長的邏輯已從以前的并購邏輯演變為內涵增長邏輯。

2013年開啟的創業板牛市，2016年秋季正式步入頹勢，很多公司市值折損過半，昔日紅紅火火的創業板“兩創（創造概念創造估值）”戛然而止。拋開行情低迷、投資熱點轉換這些市場本身的原因，創業板公司當家人觀念是否及時調整顯得尤為重要。基于創業板市場某些人士的認識誤區，筆者以為當下最要緊的是認清市場發展邏輯已經變化的事實，亟須端正幾大理念：并購不能亂、誠信大于天、溝通不能斷。

創業板公司上市時規模小，內涵增長發展慢，于是外延式并購成為發展必選。2013年之后的創業板行情，業績增長因素倒是其次，IPO堰塞湖之后的并購大潮相當于給公司和機構打的腎上腺素，重大重組不斷，停牌不斷，復牌漲停不斷。一些公司在這段時間市值飆升。各公司董事長碰面，機構去公司調研，董秘聚會交流，互相詢問最多的一句話就是“今天你們并了沒有？”似乎沒有并購或沒有停牌籌劃并購就不好意思跟人家說自己是創業板公司。

須知，并購是把雙刃劍，產業鏈協調的并購帶來的是A+B=A×B或A的B次方的化學反應。但如果只并出A+B=B+A的效果，則要擔心業績對賭不達標而不得不商譽減值的痛苦。因此，創業板的并購是打造和完善產業鏈的并購，是提升核心技術的并購，而不能是單純買利潤的并購，更不是講故事的并購，要圍繞主業建立更高競爭門檻。純粹的利潤的物理疊加的并購，并不適用于創業板公司。

2016年，創業板公司利亞德市值提升一倍，便是公司依托在LED小間距顯示技術的優勢，通過產業鏈的縱深并購，完成產品終端布局和海外銷售渠道布局，產生的各板塊業務出現化學反應的結果。借用巴菲特的說法：“只有建造足夠長的雪道，才有可能滾出足夠大的雪球”。

去年有不少創業板公司在做一年期定增時，總拿曾經的高市值做比對，為此不惜在定增前路演階段，過高估業績，承諾并購，以期刺激股價。定增成功了，價格也被哄抬，但之后難過的日子開始了，定增價高，股價彈性空間小了。

另外，過多承諾的業績，一旦落空，公司被動不說，核心研究機構和持股機構還會判定公司不誠信。而有了不誠信記錄，以后溝通成本將會大增。去年就出現多起公司定增亂承諾利潤而實際達不到，二級市場上被一路拋售，定增機構差點被爆倉的實例。去年還有某深圳公司在小范圍路演時預測利潤水分過大，致使業績快報從預增變成預減，結果被深圳主要公募機構納入“配置黑名單”。現在上市公司可選標的越來越多，良好的投資者關系越來越重要，為一時多募點兒錢，失去了資本市場誠信的口碑，未免得不償失。

有董事長在定增詢價和準備外延式并購時候希望天天見機構，希望提升股價，提升市值；定增之后或者并購完成鎖價之后，積極性大降，能不見就拖著不見，能少見就少見。我曾經多次建議他們保持溝通的持續性，重視長期維系的重要性，很多人一臉無辜地說：“我現在得重點搞業務，現在的股價跟我沒有太大關系，解禁前再溝通。”的確，股價和完成的定增暫時沒有關系，但與未來的定增、并購、市值管理和減持有關系。

“人走茶涼”，不僅在普通的人際交往上會寸步難行，在資本江湖上殺傷力更大。放棄持續溝通就相當于放棄價值，而培養長期投資持股者，不僅依靠利潤，依靠增長，也需要與投資人的感情交流。

2013年至2015年，創業板市值的飆升與膨脹主要靠外延式并購，黑科技、新概念的“激素”，再加上A股市場機構炒新和炒小的“基因”。而未來，IPO提速帶來的供應改變，業績對賭失敗帶來的并購光環破滅，潛在并購對象獨立IPO的意愿增強帶來的并購標的減少，讓市場投資理念逐漸轉向了內涵式增長勢頭明顯的企業。

去年創業板整體低迷，但也不斷涌現出一些案例值得研究分析，三聚環保的強勢上漲，是在萬億規模市場的技術突破帶來的利潤倍增；愛爾眼科、大禹節水的抗跌，是對大市場小公司的強烈預期。在創業板整體下跌的情形下，這些公司的案例表明，未來創業板的利潤增長、市值增長的邏輯正在悄悄變化，從以前的“并購邏輯”演變為內涵增長邏輯，從“小市值、多并購、高彈性”的高增長投資邏輯轉為“大市場、高增長、低PE”的穩定投資邏輯。

2015年6月初，創業板整體市盈率最高達140倍，隨后經過幾輪深度調整，至今還有60多倍，似與傳統價值投資20倍市盈率理論依然相去甚遠。但有市場經驗的投資者都理解“股市是個多解的方程”這句話的涵義。不同的股本，不同的商業增長邏輯，不同的行業及周期，不同的題材和概念，不同的牛熊階段，甚至不同的戰略執行階段，都會帶來估值的巨大不同和波動。

對單個公司來說，市場整體市盈率只是參考，找準自身的核心邏輯，是決定估值的核心因素，牛市熊市里是不談估值的，要么高估很多，要么低估很多，因此估值在大部分時候是個偽命題。而在目前的牛皮盤整期，估值才會對戰略落地效率、規劃執行能力，包括并購、增減持帶來重要影響。

雖然創業板遇到估值過高的質疑，面臨個別權重公司趨勢不明對整體市場的壓力，但毋庸置疑，創業板依然是國家微觀經濟層面創業創新的主戰場，是體現我國經濟活力的主戰場，是國力較量在企業層面的主戰場，是真正彰顯企業家精神的主戰場。為創業板創造良好發展環境，不僅是中國經濟之福，亦是投資者之福。

　　原標題：創業板亟須端正三大理念：誠信大于天