國民零食品牌“三只松鼠”，以及三個松鼠形象“松鼠小酷”“松鼠小美”“松鼠小賤”，在消費者群體中享有較高的知名度。今年“雙十一”，在休閑零食的賽道上，三只松鼠成績亮眼，實現多渠道銷量第一。其王牌單品“每日堅果”占據48%的市場份額，新品“量販堅果”上線11天爆賣22萬桶，“雙十一”期間禮盒市場占據62%的市場份額。

與“雙十一”的火爆有所不同的卻是三只松鼠在二級市場的表現。

2019年7月12日，三只松鼠在創(chuàng)業(yè)板上市，備受市場期待，曾一度連拉十個漲停板，股價最高點時曾達91.59元/股，但截至2021年11月23日，三只松鼠收盤價僅為37.1元/股，相比最高價已經“腰斬”。

那么，銷售火爆的三只松鼠，為何不被二級市場看好呢?這或許與其失去增長潛力的業(yè)績不無關系?

業(yè)績陷入困境

回看近幾年三只松鼠的業(yè)績，2018年-2021年前三季度，三只松鼠的營業(yè)收入分別為70.01億元、101.73億元，97.94億元和70.70億元，同比增長率分別為26.05%、45.30%、-3.72%和-2.23%;歸母凈利潤分別為3.04億元、2.39億元、3.01億元和4.42億元，同比增長率分別為0.61%、-21.43%、26.21%和67.35%。其中，2018年和2019年，業(yè)績表現為“增收不增利”的狀態(tài)，2020年和2021年前三季度，業(yè)績又變成了“減收增利”的狀態(tài)。那么三只松鼠這種增長方式的轉變又說明了什么呢?

圖1：三只松鼠業(yè)績情況

圖片來源：wind

一直以來，三只松鼠主要依賴線上銷售渠道，享受著互聯網時代帶來的巨大紅利，但同時也支付著巨額的平臺服務及推廣費。2018年-2020年，三只松鼠銷售費用中的平臺服務及推廣費分別為3.93億元、6.60億元和9.61億元，上漲速度非常快。

或是為了前期IPO的順利推進，上市之前，三只松鼠不斷擴大業(yè)務規(guī)模投入了大量的推廣費用，其中2019年也就是上市當年尤為明顯，其銷售費用一度達到22.98億元，因此，當年的營業(yè)收入也迅猛增長。

但大量銷售費用的投入使得三只松鼠的凈利率一直很低，2019年的凈利率僅為2.35%，因此，其當年收入雖然大幅增加，卻并沒有為其增加多少利潤。

面對“增收不增利”的困局，完成上市的三只松鼠，從2020年開始圍繞聚焦堅果戰(zhàn)略持續(xù)縮減SKU(庫存量單位)，于是，其營業(yè)收入開始有所下滑，但凈利率反而有所提升，其中2020年和2021年前三季度，其凈利率分別為3.08%和6.26%，因此，在收入下滑的情況下，其凈利潤反而實現了增長。

但“減收增利”被市場看作公司失去想象空間的一種表現，于是股東們用腳投票，紛紛發(fā)布減持計劃，2021年前三季度，三只松鼠的前十大股東中，有四個減少所持股份，一個退出前十大股東。

圖2：2021年前三季度前十大股東變化情況

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面對窘境，三只松鼠表示要把“新電商+線下業(yè)務”當作公司業(yè)績增長的第二曲線去打造，這意味著，一直奮進在線上的三只松鼠最終還是要回到線下戰(zhàn)場。

三只松鼠的線下渠道包括自己的直營投食店和加盟的聯盟小店，以及商超、便利店等分銷渠道，但線下的市場競爭同樣激烈。

截至2021年上半年，三只松鼠共有直營投食店163家，聯盟小店941家，一共1104家。對比同行業(yè)公司，良品鋪子的線下直營門店和加盟門店一共2726家，在數量上是三只松鼠的兩倍多。且良品鋪子從初期開始就均衡線上線下銷售，線上和線下的產品也有所區(qū)分，消費者具備一定的線下購物習慣。因此，對于三只松鼠來說，想要在線下市場開辟出一片新天地，充滿著不小的挑戰(zhàn)。

“食品安全”問題依舊是痛點

前路尚不可知，但食品安全問題一直以來都是三只松鼠頭頂上的一片“烏云”。

當“雙十一”銷售的產品逐漸到達消費者手中，三只松鼠在享受巨大銷售額帶來的喜悅之時，一條條產品質量問題的投訴也紛至沓來。

11月12日，有網友在微博發(fā)文，“在薇婭直播間買的三只松鼠每日堅果變質發(fā)霉”;11月13日，又有網友表示在天貓超市購買的三只松鼠手撕面包發(fā)霉……多起食品安全事件的發(fā)生，再次讓大眾關注起了三只松鼠的品控問題。

新浪旗下消費者服務平臺黑貓投訴的官網上，關于三只松鼠的投訴量一共有1135條，而同行良品鋪子的投訴量為744條，來伊份的投訴量為181條。大多消費者投訴的內容為產品變質和發(fā)霉。

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　　 原標題：增收不增利大股東減持 “三只松鼠”品控問題依舊是痛點