新年“開門紅”是大概率事件

投資價值“分級”對待

當然，銀行板塊今年前三季度業(yè)績的亮眼表現(xiàn)是有去年低基數(shù)成份的。但明年，銀行股或仍將表現(xiàn)亮眼。

戴志鋒指出，在去年銀行讓利的大背景下，LPR經(jīng)歷幾輪下調，使得利率不斷走低，銀行凈息差承壓。往后看，新發(fā)放貸款由于政策、宏觀經(jīng)濟因素影響，預計利率仍是穩(wěn)中略降。而在經(jīng)濟下行壓力加大的背景下，銀行新發(fā)放貸款定價總體仍有一定的下行壓力。但從資產(chǎn)質量的角度來看，銀行業(yè)的存量風險正逐步出清，存量包袱壓力較小，新增風險嚴格把控壓力也不大，預計未來資產(chǎn)質量保持穩(wěn)健，行業(yè)安全邊際很高。

戴志鋒進一步指出，“從營收的角度來看，一季度往往是銀行存貸‘開門紅’的時間，同時貨幣政策保持平穩(wěn)下,重定價因素影響減弱，所以銀行的營收能夠保持比較良好的增長。疊加今年基數(shù)的影響，預計銀行明年全年的營收增速會呈現(xiàn)前高后低的趨勢;從利潤的角度來看，撥備仍有釋放利潤的空間，預計全年看季度間的利潤增速會保持相對平穩(wěn)。”

陳昊揚也有類似判斷，“確實如此。我們現(xiàn)在的六大國有銀行，還有招行等就是比較穩(wěn)健的銀行，它們的撥備力度都是歷史最高的。”

因此，投資銀行需要“分級”對待。實際上，銀行的業(yè)績分化一直在進行當中。以今年前三季度的經(jīng)營數(shù)據(jù)為例，在寧波銀行的營業(yè)收入大幅增長、江蘇銀行和平安銀行盈利水平大幅提升之際，浦發(fā)銀行等營收或盈利水平則出現(xiàn)下滑。整體來看，相對國有銀行，商業(yè)銀行的表現(xiàn)更優(yōu)。(見表1、表2)

對此，私募排排網(wǎng)基金經(jīng)理夏風光指出，銀行發(fā)展正在兩極分化，即市場份額向龍頭集中，優(yōu)秀銀行在中間通道、信貸投放方面都占據(jù)優(yōu)勢。未來可能會出現(xiàn)進一步的分化。就是說，一方面是破凈的銀行還會增多，一方面PB在二倍左右的優(yōu)秀銀行也不會減少。

戴志鋒則指出，隨貨幣政策回歸常態(tài)化，疊加地方政府隱性債務、房地產(chǎn)融資監(jiān)管趨嚴，銀行面臨有效需求不足的問題，存量優(yōu)質可投資產(chǎn)較為有限，預計后續(xù)信貸和資產(chǎn)增速會保持穩(wěn)中略降。在此背景下，國有行由于涉政類貸款、房地產(chǎn)貸款占比相對較高，金融投資類資產(chǎn)也大多涉及上述兩行業(yè)，資產(chǎn)和貸款增速承壓更為明顯。而中小銀行預計能夠保持較高的資產(chǎn)增速，尤其是根植當?shù)刂行∥⑵髽I(yè)的區(qū)域性銀行，受政策影響相對有限。“當然，在當前銀行聚焦實體的政策導向下，中小銀行的業(yè)務規(guī)模和空間本質上還是取決于當?shù)亟?jīng)濟。比如上述機構調研關注的10家銀行，所處地多為東部沿海地區(qū)，區(qū)域經(jīng)濟較為旺盛，對其信貸需求起到了很好的支撐。預計未來在資產(chǎn)端能夠有較好投放的銀行有較大業(yè)績彈性，同時結構優(yōu)化也可以帶動息差企穩(wěn)回升。”

一些公募機構同樣看好“市場化”基因的銀行。

華南地區(qū)某公募基金經(jīng)理向記者坦言，“在我們看來，工、農、中、建、交以及郵儲屬于公用事業(yè)，就是投貸行為是由政策窗口指導的。商業(yè)銀行或者區(qū)域性的城商行則是純商業(yè)化運營的。雖然它們的大股東是國資，但考核還是按照利潤進行的，而且這些投資的方向一般都是可自行選擇的。這種按照企業(yè)化經(jīng)營的銀行的投資價值更高。”

該公募基金經(jīng)理進一步指出，“我們認為，‘市場化’銀行的戰(zhàn)略定位都是有特色的，但從投資收益最大化的角度來看，肯定是要‘在魚多的地方釣魚’，而零售型的業(yè)務顯然是‘魚’最多的那個。當然，其他的業(yè)務也可以做出差異化，只不過成功的概率沒有那么大。此外，在投資零售型銀行的過程中，就好比是去買包，愛馬仕、LV和街邊零售店的普通包價格肯定是不一樣，為什么愛馬仕、LV不推出一款‘平民’包?因為它們沒必要，針對的客群是不一樣的。所以，如果我們想買一家銀行花10年砸出來的品牌、10年積累的一二線最高端客戶，就是需要付出溢價，只要溢價不是特別高就行。”

財富管理未來5~10年復合增速約為10%

“分食”者很難撬動招行當前地位

在“魚”多的零售賽道，其實參與者眾，不僅有銀行同業(yè)，還有券商、螞蟻金服旗下的支付寶等競爭對手。

就此，張帥帥指出，目前大部分財富管理業(yè)務參與機構主要以代銷產(chǎn)品為主，同質化競爭是一個普遍情況。另外，各家機構居高不下的客戶流失率，也說明客戶對財富機構提供的產(chǎn)品服務有更高要求和期待。“至于銀行、券商之間的競爭，目前來看并不充分。首先，因為同質化競爭是行業(yè)發(fā)展初期的一個顯著特征，這也表明目前國內財富行業(yè)正處于發(fā)展初期。我們預計，行業(yè)未來5年~10年有10%左右的增長速度，頭部公司的增速將會更快，銀行與其他對手短期體現(xiàn)為差異化的競爭甚至合作。”

上述公募基金經(jīng)理進一步向記者解釋，“我們認為，財富管理業(yè)務的競爭可分為三層，主要取決于客戶的類型(包括高凈值客戶、大眾客戶、長尾客戶)，比如招行和螞蟻金服旗下支付寶的競爭就不會很激烈。因為一個是服務于高凈值客戶，另一個則是長尾客戶，做長尾客戶的支付寶很難做到高凈值客戶的高質量服務，每一個長尾客戶身邊不可能天天圍著一個客戶經(jīng)理，只能在平臺上提供一個整體的服務，而招行卻可以針對高凈值客戶提供個性化的服務。所以，財富管理的市場很大，很多公司會在不同層次有差異化的競爭，支付寶和招行都可以活得很好，包括券商。但做中間層(大眾客戶)的公司會比較尷尬。”

同時，該公募基金經(jīng)理還表示，從銀行間的對比來看，招行目前是市場“公認”的第一名。寧波和平安暫列第二梯隊，不過，與招行的差距還是比較大的。其他的銀行也在做零售，但實際上做零售是一個很苦的工作，需要用5~10年的時間去積累。

戴志鋒則認為，招商銀行、寧波銀行、平安銀行均是銀行的核心資產(chǎn)。因為它們不僅占據(jù)了金融行業(yè)的朝陽賽道——財富管理和零售，同時是在“躺著掙錢”的行業(yè)里“跑著賺錢”的，業(yè)績持續(xù)性強。在銀行業(yè)分化的時代，它們成長性可以永續(xù)估值。

但同時，戴志鋒指出，招行留給其他銀行的“蛋糕”可能并不多。“招行已形成包括‘一卡通’普卡、金卡、‘金葵花’、鉆石客戶、私人銀行在內完整的金字塔形客戶分層服務體系。其中，普卡客群的資金量在5萬元以下，金卡客群在5萬元~50萬元，‘金葵花’及以上中高端客群在50萬元以上。”

陳昊揚也有相似觀點，他認為，在零售業(yè)務中能做出差異化的確實不多，所以市場現(xiàn)在給了招行較高的溢價。

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　　 原標題：貨幣寬松信號已釋放 銀行股有望率先受益